2006 г., Хантер потерял $5 млрд в сентябре 2006 г., что привело к ликвидации фонда. По словам Рика Мониса, «Брайан обладал непревзойденной способностью принимать контролируемый и измеримый риск»[43]… Каким-то образом слово «хедж» из названия «хедж-фонд» ушло…

Для лучшего понимания спекуляций фонда Amaranth на рынке природного газа мы кратко охарактеризуем активное развитие газового сектора в США, поясним, какую роль в этом развитии сыграли деривативы на природный газ, и расскажем, как фонды типа Amaranth использовали их для получения дохода.

Когда-то газовая промышленность в США (см. вставку В) жестко регулировалась. Все цены и тарифы, от скважины (поставщик) до газовой горелки (потребитель) находились под строгим контролем: целью регулирующих органов была защита потребителей от ценовых колебаний и обеспечение поставок по справедливой цене.

Вставка В. Газовая промышленность США. На природный газ приходится почти четверть внутреннего энергопотребления в США. Объемы потребления газа зависят от сезона. Пик наблюдается зимой, когда на отопление жилого фонда расходуется до 20% от общего объема газа, летом же потребление значительно сокращается. Спрос со стороны других потребителей, прежде всего, промышленных предприятий (30%) и коммерческих фирм (14%), остается стабильным в течение года. Несоответствие между сезонным спросом и сравнительно постоянными поставками устраняется путем накопления газа в подземных хранилищах, которое начинается в конце весны и продолжается до осени. Цены также подвержены сезонным колебаниям — они снижаются в период сокращения спроса и накопления избыточного газа (в начале лета) и поднимаются в начале зимы, когда спрос начинает превышать поставки и хранилища пустеют (см. рис. 1). Внутренний спрос на газ в США не полностью удовлетворяется за счет внутренней добычи, 15% газа импортируется, главным образом, из Канады, по трубопроводам. В отличие от Европы сжиженный природный газ не играет в США значительной роли, поэтому американский газовый рынок относительно изолирован от глобального рынка. Для организации крупномасштабного импорта сжиженного газа из Северной Африки и Ближнего Востока, которая могла бы выровнять сезонные колебания цен, требуются крупные инвестиции в инфраструктуру. В этом отношении газовая отрасль существенно отличается от внутренней нефтяной промышленности США, тесно интегрированной в глобальную нефтяную отрасль.

Однако в 1970-х гг. после двух нефтяных кризисов, которые нарушили баланс в энергетической отрасли, возник острый дефицит природного газа. В результате в 1978 г. Конгресс принял Закон о политике в отношении природного газа, либерализовавший отрасль: был отменен контроль цен при добыче и разрешена свободная транспортировка газа между штатами. После дерегулирования отрасли начал формироваться спотовый рынок природного газа, на котором проводились сделки с немедленной поставкой. Он стал платформой для предприятий, стремящихся купить дополнительные объемы газа, не покрытые долгосрочными контрактами. В 1980-х гг. возросшая волатильность цен на природный газ на спотовом рынке, сопровождавшая реорганизацию отрасли, стимулировала внебиржевую торговлю инструментами хеджирования, включая форварды и свопы. В 1990 г. Нью-Йоркская товарная биржа начала торговлю стандартизированными фьючерсными и опционными контрактами. Это позволило участникам рынка справиться с неопределенностью цен, как и в нефтяной отрасли десятилетием раньше.

Большинство агрессивных спекулятивных ставок фонда Amaranth были сделаны на деривативы на природный газ. Здесь возможны три основные стратегии. Самая простая — открыть фьючерсную позицию на конкретный месяц поставки, вторая — скомбинировать два фьючерса c разными месяцами поставки (календарный спред) и третья — купить или продать опционы пут и колл на газовые фьючерсы. Далее мы подробно расскажем о каждой стратегии, а затем проанализируем, месяц за месяцем, игру фонда Amaranth на рынке природного газа, которая привела его к краху в сентябре 2006 г.

Спекуляции с одним месяцем поставки. В январе 2006 г. разрушения, нанесенные ураганами «Катрина» и «Рита» предшествующей осенью, спровоцировали рекордное повышение цен на газовые фьючерсы. Amaranth предположил, что мягкая зима послужит стимулом к резкому снижению цен на фьючерсы с ближними сроками (см. вставку С), и стал наращивать короткую позицию по фьючерсам с исполнением в марте 2006 г. (продавая их без покрытия). К концу января Amaranth продал почти 40 000 мартовских фьючерсов, полагая, что к дате исполнения (последнему дню февраля 2006 г. для мартовских фьючерсов 2006 г.) эти мартовские фьючерсы потеряют в стоимости по сравнению с начальной ценой продажи, и позицию можно будет закрыть с прибылью.

Рассмотрим детали успешной короткой продажи. 12 января заключается сделка продажи 1000 фьючерсных контрактов с исполнением в марте 2006 г. по цене $9,00 за млн британских тепловых единиц (MMBTU). Это значит, что каждый контракт стоит 10 000 × $9 = $90 000, а позиция по всем контрактам составляет $90 млн. Если к 12 февраля цена таких же мартовских фьючерсов упадет до $7,50, Amaranth может просто купить 1000 мартовских фьючерсов и закрыть свою короткую позицию, получив чистую прибыль в размере 1000 × 10 000 × ($9,00 — $7,50) = $15 млн. Фактическая прибыль будет немного меньше, поскольку Amaranth должен внести маржу (12,5% от условной стоимости), или обеспечение на счет Нью-Йоркской товарной биржи, что влечет альтернативные издержки по этим средствам в размере, скажем, 8% годовых, за 1 месяц (или 1/12 года):

Чистая спекулятивная прибыль = Цена продажи фьючерса – Цена покупки фьючерса — Альтернативные издержки по марже

Чистая спекулятивная прибыль = 1000 × 10 000 ($9,00 – $7,50) – $90 млн × 0,125 × 1 / 12 × 0,08 = $14,925 млн

Вставка С. Газовые фьючерсы. Фьючерсный контракт на природный газ — это договор между двумя сторонами, по которому продавец должен поставить покупателю определенный объем газа в назначенный день и в указанном месте, по цене, согласованной при заключении контракта. Основной особенностью фьючерсных контрактов является то, что они стандартизированы по объемам и датам поставки и торгуются на централизованных рынках, например NYMEX, по открыто публикуемым ценам. Например, газовые фьючерсы на поставку в марте 2009 г. торговались на NYMEX с объемом 10 000 млн британских тепловых единиц (MMBTU) по цене (P), выраженной в долларах США за MMBTU. Следовательно, фактическая цена одного контракта на природный газ составляла P × 10 000. Если контракт с поставкой в марте 2009 г. торгуется по $7,71, он стоит 10 000 × $7,71 = $77 100. Срок исполнения контрактов наступает ежемесячно в последний рабочий день до наступления месяца истечения. Фьючерсный контракт на природный газ с поставкой в марте 2009 г. исполняется в последний рабочий день февраля 2009 г. Физическая поставка производится на площадке Henry Hub компании Sabine Pipe Line Co в штате Луизиана[44], с относительно стабильным темпом в течение всего месяца поставки. Стандартизация позволяет